（原標(biāo)題：展望2023，大金融板塊的行情可持續(xù)嗎？）

臨近年末，以地產(chǎn)“三支箭”齊發(fā)為契機(jī)，大金融板塊終于迎來(lái)了久違的大漲行情。不過(guò)，很多投資者對(duì)大金融板塊的可持續(xù)性心存疑慮。

從歷史經(jīng)驗(yàn)看，歲末年初是重大會(huì)議召開時(shí)點(diǎn)，且股票市場(chǎng)處于業(yè)績(jī)真空期（三季報(bào)到年報(bào)發(fā)布，間隔5-6個(gè)月左右），政策對(duì)市場(chǎng)的邊際影響增大。歲末大會(huì)常常布局穩(wěn)增長(zhǎng)，與穩(wěn)增長(zhǎng)強(qiáng)相關(guān)的大金融板塊通常表現(xiàn)優(yōu)異，成為所謂“跨年行情”的?？汀?/p>

但之所以叫跨年行情，在于行情缺乏可持續(xù)性，跨年之后，市場(chǎng)通常會(huì)更換主線。問(wèn)題來(lái)了，就2023年而言，大金融板塊能否走出持續(xù)上行邏輯呢？

2022年行情回顧

大金融板塊主要包括銀行、券商、保險(xiǎn)和地產(chǎn)，各有各的行情邏輯，就2022年行情來(lái)看，以11月為界，可以分為兩段。1-10月份，行情表現(xiàn)均不理想，申萬(wàn)銀行、地產(chǎn)、保險(xiǎn)、券商指數(shù)分別下跌22.4%、23.6%、27.3%和33.3%；11月當(dāng)月，以地產(chǎn)“三支箭”齊發(fā)為契機(jī)，大金融板塊快速反彈，申萬(wàn)銀行、地產(chǎn)、保險(xiǎn)、券商指數(shù)分別上漲14.1%、27.8%、25.1%和11.2%。

大金融板塊之所以表現(xiàn)出漲跌趨勢(shì)的高度一致性，很大程度在于各子板塊均與地產(chǎn)有著或多或少的關(guān)聯(lián)。當(dāng)市場(chǎng)擔(dān)憂地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，各子板塊均受壓制；當(dāng)市場(chǎng)確認(rèn)地產(chǎn)政策拐點(diǎn)后，各子板塊均迎來(lái)強(qiáng)弱不同的超跌反彈。

先看看銀行。2022年業(yè)績(jī)還算不錯(cuò)，表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性，上市銀行前三季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)7.69%，但股價(jià)表現(xiàn)并不理想，1-10月股價(jià)平均下跌22.4%。主要原因在于，在房企違約事件的持續(xù)發(fā)酵下，市場(chǎng)擔(dān)憂銀行開發(fā)貸資產(chǎn)質(zhì)量，7月份以后，受部分地區(qū)商品房斷貸事件影響，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒陡增，銀行板塊更是出現(xiàn)急跌行情，一度跌破4月份低點(diǎn)。盡管上市銀行持續(xù)發(fā)布公告，晾曬涉房貸款規(guī)模和不良率，力證受影響很小，但市場(chǎng)選擇不相信、不買賬。

再看保險(xiǎn)板塊，主要在投資端受到地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)壓制。以保險(xiǎn)龍頭中國(guó)平安和中國(guó)太保為例，截至2022年6月末，涉房投資（包括投資性物業(yè)、股權(quán)投資和債權(quán)投資）在其投資組合中占比分別約為5.2%和4.57%，雖然比例不高，但規(guī)模均超過(guò)年度凈利潤(rùn)，投資者依舊擔(dān)心涉房資產(chǎn)減值對(duì)凈利潤(rùn)帶來(lái)較大影響。當(dāng)然，就今年來(lái)看，壓制保險(xiǎn)板塊的主要還是自身基本面因素，如負(fù)債端的新業(yè)務(wù)價(jià)值下滑，資產(chǎn)端的長(zhǎng)期利率下行和權(quán)益市場(chǎng)走熊等，地產(chǎn)并非決定性因素。

就券商板塊來(lái)說(shuō)，主要從地產(chǎn)下行拖累經(jīng)濟(jì)的角度受到間接影響。2022年，國(guó)內(nèi)流動(dòng)性環(huán)境比較寬松，但受國(guó)內(nèi)地產(chǎn)低迷、疫情擾動(dòng)、美聯(lián)儲(chǔ)加息、俄烏沖突等多重因素影響，市場(chǎng)年初預(yù)期的“水?！毙星椴⒎浅霈F(xiàn)，大盤指數(shù)出現(xiàn)較大跌幅，被視作“增強(qiáng)版指數(shù)”的券商板塊錄得更大跌幅，前10月累計(jì)下跌33.3%。

進(jìn)入11月以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)加息放緩、地產(chǎn)政策升級(jí)、疫情政策優(yōu)化等利好政策接連而至，市場(chǎng)迎來(lái)修復(fù)式行情，大金融板塊漲幅居前。

從基本面看2023年大金融行情演繹

大盤超跌反彈階段，所有板塊均有估值修復(fù)行情，大金融板塊前期跌幅最大、估值壓縮最厲害，故而在第一輪修復(fù)行情中漲幅領(lǐng)先，但行情能否持續(xù)，還是要回歸自身基本面。

就地產(chǎn)行業(yè)基本面來(lái)看，市場(chǎng)普遍的預(yù)期是政策還不徹底，繼供給側(cè)三支箭之后，需求側(cè)的政策還需要加碼，包括但不限于放松二套房的首付比例和認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、繼續(xù)降低房貸利率、一線城市繼續(xù)寬松以提振市場(chǎng)情緒等。在政策持續(xù)推動(dòng)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、居民收入信心回暖的雙重驅(qū)動(dòng)下，地產(chǎn)銷售大概率于2023年觸底回升，在低基數(shù)效應(yīng)下有望實(shí)現(xiàn)低個(gè)位數(shù)正增長(zhǎng)。

對(duì)龍頭房企而言，只要地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)就是利好。屆時(shí)，市場(chǎng)將開始演繹龍頭房企的份額提升邏輯和需求回暖之下短期的新房供需缺口邏輯，估值有望持續(xù)抬升。不過(guò)，由于地產(chǎn)行業(yè)中長(zhǎng)期邏輯發(fā)生變化，地產(chǎn)開發(fā)主業(yè)呈現(xiàn)去金融化、制造業(yè)化的特征，整體利潤(rùn)規(guī)模會(huì)下臺(tái)階，壓制地產(chǎn)板塊演繹空間。

短期邏輯向好、長(zhǎng)期邏輯中性偏下，在2023年的行情演繹中，地產(chǎn)個(gè)股大概率會(huì)出現(xiàn)明顯分化，自持物業(yè)收租和物業(yè)管理等提供永續(xù)現(xiàn)金流的模塊占比越高，行情占優(yōu)的概率越大。

就銀行板塊基本面而言，2023年最大的看點(diǎn)就是隨著市場(chǎng)復(fù)蘇、信心提升，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求穩(wěn)步向上，疊加貨幣政策向中性回?cái)[，市場(chǎng)利率觸底向上，銀行資產(chǎn)質(zhì)量和凈息差有望雙雙觸底回升?；久娴暮棉D(zhuǎn)將驅(qū)動(dòng)銀行板塊迎來(lái)業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的第二波行情，在這個(gè)意義上，2023年的銀行板塊行情可持續(xù)強(qiáng)，依舊值得期待。

就2022年的行情來(lái)看，銀行個(gè)股走勢(shì)差異很大，有些銀行估值已處于相對(duì)高位，無(wú)差別買入并非好的策略。在個(gè)股選擇層面，可以從超跌反彈的估值修復(fù)和長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力提升兩個(gè)度精選個(gè)股，在這個(gè)意義上，優(yōu)質(zhì)股份制銀行前期跌幅較大、中長(zhǎng)期發(fā)展前景向好，在這波行情中有望錄得更大漲幅。

就保險(xiǎn)板塊而言，基本面已經(jīng)觸底，右側(cè)已現(xiàn)，2023年大概率繼續(xù)延續(xù)反轉(zhuǎn)行情，具有較強(qiáng)的可持續(xù)性。

負(fù)債端來(lái)看，財(cái)險(xiǎn)領(lǐng)域的車險(xiǎn)改革已經(jīng)度過(guò)陣痛期，頭部險(xiǎn)企車險(xiǎn)收入重回正增長(zhǎng)，規(guī)模和利潤(rùn)雙增；壽險(xiǎn)代理人清虛接近尾聲，代理人隊(duì)伍量穩(wěn)質(zhì)優(yōu)，疊加經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期，2023年壽險(xiǎn)收入有望重回正增長(zhǎng)。資產(chǎn)端來(lái)看，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期增強(qiáng)，10年期國(guó)債收益率易漲難跌，過(guò)去幾年長(zhǎng)端利率持續(xù)下行對(duì)保險(xiǎn)行業(yè)的壓制正逐步解除。同時(shí)，資本市場(chǎng)已迎來(lái)反轉(zhuǎn)行情，權(quán)益投資將持續(xù)正貢獻(xiàn)。此外，隨著房地產(chǎn)政策的不斷升級(jí)，地產(chǎn)投資對(duì)保險(xiǎn)板塊的壓制作用也將逐步緩解，市場(chǎng)情緒最悲觀的階段已然過(guò)去。

就券商板塊而言，不僅短期基本面迎來(lái)拐點(diǎn)，還受益于個(gè)人養(yǎng)老金入市、注冊(cè)制放開、直接融資擴(kuò)容、居民財(cái)富房轉(zhuǎn)股等長(zhǎng)期邏輯支撐，2023年的彈性空間最大，最值得期待。

單從指數(shù)層面來(lái)看，2023年股市不具備大級(jí)別牛市的條件，在“增強(qiáng)版指數(shù)”的邏輯壓制下，券商行情難以充分演繹。但受益于中長(zhǎng)期邏輯的優(yōu)化，券商板塊的成長(zhǎng)屬性越來(lái)越強(qiáng)，周期性越來(lái)越弱，估值有望系統(tǒng)性抬升。在這個(gè)意義上，2023年券商有可能走出獨(dú)立行情，逐步擺脫“增強(qiáng)版指數(shù)”的刻板印象，從而為估值的繼續(xù)抬升開辟空間。

一旦估值空間被打開，則漲幅越高，繼續(xù)上漲的動(dòng)力越大，值得期待。

中字頭行情順風(fēng)車

綜合來(lái)看，2023年大金融板塊的行情持續(xù)性強(qiáng)，相比落袋為安，持股待漲才是上策。從行情演繹空間來(lái)看，券商>保險(xiǎn)>銀行>地產(chǎn)。

此外，就短期行情刺激因素看，除中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期外，大金融板塊還有望搭上“中字頭”行情順風(fēng)車。

近期監(jiān)管層首提中國(guó)特色估值體系，市場(chǎng)紛紛預(yù)期中字頭央國(guó)企或?qū)⒂瓉?lái)一波系統(tǒng)性的估值抬升行情，作為典型的央國(guó)企集中地，大金融板塊有望搭上中字頭行情順風(fēng)車。

就中字頭行情的底層邏輯來(lái)看，一方面是在逆全球化和大國(guó)博弈加大的背景下，市場(chǎng)不確定性增大，央國(guó)企因其經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性更易受市場(chǎng)青睞，估值有望抬升；另一方面，持續(xù)三年多的疫情防控對(duì)各地財(cái)力消耗巨大，疊加新發(fā)展階段地方賣地收入大概率下滑，各地財(cái)政部門有更強(qiáng)的動(dòng)力推動(dòng)央國(guó)企估值抬升，有效措施包括但不限于資產(chǎn)注入、資產(chǎn)重組、股權(quán)激勵(lì)、治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化、混改提速等等。

當(dāng)前，大金融板塊估值普遍較低，截至2022年11月末，31個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)市凈率排名中，銀行、非銀和地產(chǎn)位居倒數(shù)前三，PB絕對(duì)值僅為公共事業(yè)、交通運(yùn)輸、石油石化等傳統(tǒng)央國(guó)企行業(yè)的一半左右。受益于極低的估值，在這波央國(guó)企價(jià)值重估行情中，大金融板塊有望率先受益。

【注：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本訂閱號(hào)所載信息或所表述意見僅為觀點(diǎn)交流，并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數(shù)據(jù)由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創(chuàng)，作者為星圖金融研究院副院長(zhǎng)薛洪言。

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